Program inwestycji publiczno-prywatnych w aktywa odziedziczone - Public–Private Investment Program for Legacy Assets

23 marca 2009 r. Federalna Korporacja Ubezpieczenia Depozytów (FDIC), Rezerwa Federalna i Departament Skarbu Stanów Zjednoczonych ogłosiły Program Inwestycji Publiczno-Prywatnych dla Zasobów Legacy . Program ma na celu zapewnienie płynności tzw. „ toksycznych aktywów ” w bilansach instytucji finansowych. Program ten jest jedną z inicjatyw wynikających z realizacji programu Troubled Asset Relief Program (TARP) realizowanego przez Departament Skarbu USA pod przewodnictwem sekretarza Timothy'ego Geithnera . Główne indeksy giełdowe w Stanach Zjednoczonych odnotowały w dniu ogłoszenia wzrosty o ponad sześć procent, na czele z akcjami banków. Na początku czerwca 2009 r. program nie został jeszcze wdrożony i został uznany za opóźniony. Jednak program Legacy Securities wdrażany przez Rezerwę Federalną rozpoczął się jesienią 2009 roku, a program Legacy Loans jest testowany przez FDIC. Proponowany rozmiar programu został drastycznie zmniejszony w stosunku do jego proponowanego rozmiaru w momencie jego wdrożenia.

Tło

Jedną z głównych bezpośrednich przyczyn kryzysu finansowego w latach 2007-2008 był problem „zamkniętych aktywów”. Termin ten odnosił się do:

  • kredyty na nieruchomości utrzymywane bezpośrednio w księgach bankowych („pożyczki odziedziczone”) oraz
  • papiery wartościowe ( ABS i MBS ) zabezpieczone portfelami kredytowymi („ zastałe papiery wartościowe”).

Aktywa te powodują niepewność w bilansach tych instytucji finansowych, zagrażając ich zdolności do pozyskiwania kapitału i chęci zwiększania akcji kredytowej.

Na początku dekady, w odpowiedzi na spowolnienie gospodarcze wywołane atakami z 11 września 2001 r., Rezerwa Federalna obniżyła docelowe stopy procentowe, co wraz z sekurytyzowanymi instrumentami kredytowymi (aktywami przestarzałymi) spowodowało zwiększoną dostępność kredytów dla kredytów na nieruchomości. Ten wzrost dostępności kredytu spowodował wzrost cen mieszkań, powodując bańkę.

Problem pojawił się wraz z pęknięciem bańki mieszkaniowej w 2007 roku, co przyniosło straty inwestorom i bankom. Straty zostały spotęgowane przez luźne standardy ubezpieczeniowe, które były stosowane przez niektórych pożyczkodawców, oraz przez rozpowszechnienie złożonych instrumentów sekurytyzacyjnych, których ryzyko nie było w pełni zrozumiałe. Wynikająca z tego potrzeba inwestorów i banków, aby zmniejszyć ryzyko, spowodowała szeroko zakrojone delewarowanie na tych rynkach i doprowadziło do gwałtownej sprzedaży. Wraz ze spadkiem cen wielu tradycyjnych inwestorów opuściło te rynki, powodując spadki płynności rynku. W rezultacie rozwinął się negatywny cykl, w którym spadające ceny aktywów spowodowały dalsze delewarowanie, co z kolei doprowadziło do dalszych spadków cen. Nadmierne rabaty zawarte w niektórych starszych cenach aktywów obciążają obecnie kapitał amerykańskich instytucji finansowych, ograniczając ich zdolność do udzielania pożyczek i zwiększając koszt kredytu w całym systemie finansowym. Brak jasności co do wartości tych odziedziczonych aktywów utrudniał również niektórym instytucjom finansowym samodzielne pozyskiwanie nowego kapitału prywatnego.

Powszechnie uważa się, że z powodu rygorystycznych mandatów rządu USA instytucje finansowe zostały zmuszone do pożyczania tanich pieniędzy niewykwalifikowanych kredytobiorców, zwiększając ryzyko w ich księgach.

Ogólny

Wykorzystując od 75 do 100 miliardów dolarów kapitału TARP i kapitału od inwestorów prywatnych, program inwestycji publiczno-prywatnych ( P-PIP ) wygeneruje siłę nabywczą o wartości 500 miliardów dolarów na zakup aktywów odziedziczonych z potencjałem wzrostu do 1 biliona dolarów w czasie. Program Inwestycji Publiczno-Prywatnych będzie skonstruowany wokół trzech podstawowych zasad:

  • Maksymalizacja wpływu każdego dolara podatnika: po pierwsze, poprzez wykorzystanie finansowania rządowego we współpracy z FDIC i Rezerwą Federalną oraz współinwestowanie z inwestorami z sektora prywatnego, powstanie znaczna siła nabywcza, przy maksymalnym wykorzystaniu zasobów podatników.
  • Podział ryzyka i zysków z uczestnikami z sektora prywatnego: po drugie, Program Inwestycji Publiczno-Prywatnych zapewnia, że ​​uczestnicy sektora prywatnego inwestują razem z podatnikiem, przy czym inwestorzy z sektora prywatnego mogą stracić całą swoją inwestycję w scenariuszu negatywnym, a podatnik ma udział w zyskownych zwrotach.
  • Ustalanie cen w sektorze prywatnym: po trzecie, aby zmniejszyć prawdopodobieństwo, że rząd przepłaci za te aktywa, konkurujący ze sobą inwestorzy z sektora prywatnego ustalą cenę kredytów i papierów wartościowych zakupionych w ramach programu.

PPIP wykorzystuje kombinację private equity i rządowego kapitału i długu za pośrednictwem TARP, aby ułatwić zakupy starszych papierów wartościowych zabezpieczonych hipoteką („MBS”) będących w posiadaniu instytucji finansowych. W lipcu 2009 roku Ministerstwo Skarbu ogłosiło wybór dziewięciu zarządzających Publiczno-Prywatnymi Funduszami Inwestycyjnymi („PPIF”). Skarb Państwa zobowiązał się do programu w wysokości 21,9 miliarda dolarów z TARP. W styczniu 2010 roku menedżer PPIP The TCW Group Inc. („TCW”) wycofał się z programu. 3 kwietnia 2012 r. zarządzający PPIP Invesco ogłosił, że sprzedał wszystkie pozostałe papiery wartościowe w swoim portfelu i jest w trakcie likwidacji funduszu. Pozostałych siedmiu menedżerów PPIP obecnie kupuje inwestycje i zarządza swoimi portfelami.

Według Departamentu Skarbu celem Programu Inwestycji Publiczno-Prywatnych ("PPIP") jest zakup starych papierów wartościowych od banków, zakładów ubezpieczeń, funduszy inwestycyjnych, funduszy emerytalnych i innych kwalifikujących się instytucji finansowych zgodnie z definicją w EESA, za pośrednictwem PPIF. PPIF to spółki utworzone specjalnie na potrzeby tego programu, które inwestują w papiery wartościowe zabezpieczone hipoteką, wykorzystując kapitał własny inwestorów z sektora prywatnego w połączeniu z kapitałem własnym i długiem TARP. Firma zarządzająca funduszami z sektora prywatnego nadzoruje każdy PPIF w imieniu tych inwestorów. Według Ministerstwa Skarbu celem PPIP było „ponowne uruchomienie rynku starych papierów wartościowych, co pozwoli bankom i innym instytucjom finansowym uwolnić kapitał i stymulować udzielanie nowych kredytów”. PPIP pierwotnie obejmował podprogram Legacy Loans, który obejmowałby zakupy trudnych kredytów odziedziczonych z udziałem kapitału prywatnego i Skarbu Państwa, a także gwarancję FDIC na finansowanie dłużne. Środki z TARP-u nigdy nie były wypłacane na ten podprogram.

Ministerstwo Skarbu wybrało dziewięć firm zarządzających funduszami do utworzenia PPIF. Jeden menedżer PPIP, The TCW Group, Inc. ("TCW") następnie wycofał się, a inny menedżer PPIP, Invesco, ogłosił niedawno, że sprzedał wszystkie pozostałe papiery wartościowe swojego funduszu PPIP. Inwestorzy prywatni i Skarb Państwa współinwestowali w PPIF w celu zakupu starszych papierów wartościowych od instytucji finansowych. Zarządzający funduszami pozyskali kapitał z sektora prywatnego. Skarb Państwa dopasował kapitał własny sektora prywatnego w stosunku dolar do dolara i zapewnił finansowanie dłużne w wysokości łącznego kapitału własnego. Każdy zarządzający PPIP był również zobowiązany do zainwestowania co najmniej 20 milionów dolarów własnych środków w PPIF. Każdy PPIF jest finansowany w około 75% z TARP. PPIP został zaprojektowany jako program ośmioletni. Zarządzający PPIP mają czas do 2017 roku na sprzedaż aktywów ze swojego portfela. W pewnych okolicznościach Skarb Państwa może ją wypowiedzieć przed terminem lub przedłużyć o kolejne dwa lata.

Skarb Państwa, zarządzający PPIP oraz inwestorzy prywatni dzielą się zyskami i stratami PPIF proporcjonalnie na podstawie ich udziałów w spółkach komandytowych. Departament Skarbu otrzymał również warranty w każdym PPIF, które dają mu prawo do otrzymania części zysków funduszu, które w przeciwnym razie zostałyby rozdzielone między inwestorów prywatnych, wraz z proporcjonalną częścią wpływów z programu.

Portfel PPIP, składający się z kwalifikowanych papierów wartościowych, został wyceniony na 21,1 mld USD na dzień 31 marca 2012 r., zgodnie z procesem administrowanym przez Bank of New York Mellon, działający jako agent wyceny. To o 600 mln USD więcej niż wartość portfela na koniec poprzedniego kwartału. Na wartość portfela wpłynęła również sprzedaż przez Invesco pozostałych jego papierów wartościowych w marcu 2012 r., o czym szerzej w niniejszym rozdziale. Oprócz kwalifikowanych papierów wartościowych na portfel PPIP składają się również aktywa pieniężne przeznaczone na zakup papierów wartościowych. Papiery wartościowe kwalifikujące się do zakupu przez PPIF („aktywa kwalifikowane”) to nieagencyjne papiery wartościowe zabezpieczone hipoteką na nieruchomościach mieszkaniowych („nieagencyjne RMBS”) oraz komercyjne papiery wartościowe zabezpieczone hipoteką („CMBS”), które spełniają następujące kryteria:

  • wydane przed 1 stycznia 2009 r. (starsze)
  • oceniane w chwili wydania AAA lub równoważne przez co najmniej dwie agencje ratingowe wyznaczone jako uznane na szczeblu krajowym statystyczne organizacje ratingowe („NRSRO”)
  • zabezpieczone bezpośrednio rzeczywistymi hipotekami, leasingami lub innymi aktywami, a nie innymi papierami wartościowymi (innymi niż określone pozycje swapowe, określone przez Skarb Państwa)
  • zlokalizowane głównie w Stanach Zjednoczonych (pożyczki i inne aktywa zabezpieczające nieagencyjne RMBS i CMBS)
  • zakupione od instytucji finansowych kwalifikujących się do udziału w TARP

Dwa rodzaje aktywów

Program Inwestycji Publiczno-Prywatnych składa się z dwóch części, dotyczących zarówno przeszłych pożyczek, jak i przestarzałych papierów wartościowych zapychających bilanse firm finansowych. Fundusze będą w wielu przypadkach pochodzić w równych częściach z pieniędzy z Programu Umorzenia Aktywów Departamentu Skarbu USA , od prywatnych inwestorów oraz z pożyczek z TALF ( Term Asset-Backed Securities Loan Facility ) Rezerwy Federalnej .

Pożyczki starsze

Nawis niespokojnych starych kredytów, które utknęły w bilansach banków, utrudnił bankom dostęp do prywatnych rynków dla nowego kapitału i ograniczył ich zdolność do udzielania pożyczek. Aby oczyścić bilanse banków z kłopotliwych kredytów odziedziczonych i zmniejszyć nawis niepewności związanej z tymi aktywami, przyciągną one kapitał prywatny do zakupu kwalifikujących się kredytów odziedziczonych od uczestniczących banków poprzez zapewnienie gwarancji dłużnych FDIC i współinwestycji w kapitał własny Skarbu Państwa. Departament Skarbu przewiduje obecnie, że około połowa zasobów TARP na aktywa odziedziczone zostanie przeznaczona na Program Legacy Loans, ale program pozwoli na elastyczność w przydzielaniu zasobów w celu uzyskania największego wpływu.

Oczekuje się, że w Programie Legacy Loans weźmie udział szerokie grono inwestorów. Szczególnie zachęcany jest udział inwestorów indywidualnych, planów emerytalnych, towarzystw ubezpieczeniowych i innych inwestorów długoterminowych. Program Legacy Loans ułatwi tworzenie indywidualnych Publiczno-Prywatnych Funduszy Inwestycyjnych, które będą nabywać pule aktywów na zasadzie dyskretnej. Program zwiększy prywatny popyt na zagrożone aktywa, które są obecnie w posiadaniu banków i ułatwi sprzedaż zagrożonego majątku po cenach rynkowych.

FDIC zapewni nadzór nad tworzeniem, finansowaniem i obsługą tych nowych funduszy, które będą kupować aktywa od banków. Skarb Państwa i kapitał prywatny zapewni finansowanie kapitałowe, a FDIC zapewni gwarancję finansowania dłużnego emitowanego przez Publiczno-Prywatne Fundusze Inwestycyjne w celu sfinansowania zakupu aktywów. Skarb Państwa będzie zarządzał inwestycją w imieniu podatników, aby zapewnić ochronę interesu publicznego. Skarb Państwa zamierza zapewnić 50 procent kapitału własnego dla każdego funduszu, ale prywatni menedżerowie zachowają kontrolę nad zarządzaniem aktywami pod nadzorem FDIC.

Zakup aktywów w programie Legacy Loans będzie realizowany w następujący sposób:

  • Banki identyfikują aktywa, które chcą sprzedać: aby rozpocząć proces, banki zdecydują, jakie aktywa zazwyczaj pulę kredytów chcą sprzedać. FDIC przeprowadzi analizę w celu określenia kwoty finansowania, którą jest skłonna zagwarantować. Dźwignia nie przekroczy stosunku zadłużenia do kapitału własnego 6:1. Aktywa kwalifikujące się do zakupu zostaną określone przez uczestniczące banki, ich główne organy regulacyjne, FDIC i Ministerstwo Skarbu. Instytucje finansowe każdej wielkości będą mogły sprzedawać aktywa.
  • Pule są licytowane temu, kto zaoferuje najwyższą cenę: FDIC przeprowadzi aukcję tych pul pożyczek. Oferent, który zaoferuje najwyższą cenę, będzie miał dostęp do Programu Inwestycji Publiczno-Prywatnych, aby sfinansować 50% wymaganego kapitału własnego zakupu.
  • Finansowanie zapewnia gwarancja FDIC: jeżeli sprzedający zaakceptuje cenę zakupu, kupujący otrzyma finansowanie poprzez emisję długu gwarantowanego przez FDIC. Dług gwarantowany przez FDIC byłby zabezpieczony nabytymi aktywami, a FDIC otrzymywałaby opłatę w zamian za swoją gwarancję.
  • Partnerzy z sektora prywatnego zarządzają aktywami: po sprzedaży aktywów zarządzający funduszami prywatnymi będą kontrolować aktywa i zarządzać nimi aż do ostatecznej likwidacji, pod ścisłym nadzorem FDIC.

Starsze papiery wartościowe

Rynki wtórne stały się wysoce niepłynne i są notowane po cenach niższych niż na normalnie funkcjonujących rynkach. Papiery te znajdują się w posiadaniu banków i towarzystw ubezpieczeniowych, funduszy emerytalnych, funduszy inwestycyjnych oraz środków zgromadzonych na indywidualnych kontach emerytalnych.

Celem programu Legacy Securities Program jest ponowne uruchomienie rynku starych papierów wartościowych, co pozwoli bankom i innym instytucjom finansowym uwolnić kapitał i stymulować udzielanie nowych kredytów. Skarb Państwa przewiduje, że wynikający z tego proces ustalania cen zmniejszy również niepewność związaną z instytucjami finansowymi posiadającymi te papiery wartościowe, potencjalnie umożliwiając im pozyskanie nowego kapitału prywatnego. Program Legacy Securities Program składa się z dwóch powiązanych części zaprojektowanych w celu przyciągnięcia prywatnego kapitału na te rynki poprzez zapewnienie finansowania dłużnego z Rezerwy Federalnej w ramach instrumentu TALF (Term Asset-Backed Securities Loan Facility) oraz poprzez dopasowanie kapitału prywatnego pozyskiwanego dla dedykowanych funduszy ukierunkowanych na starsze papiery wartościowe. Program pożyczkowy zajmie się zepsutymi rynkami papierów wartościowych związanych z nieruchomościami mieszkalnymi i komercyjnymi oraz kredytami konsumenckimi. Zamiarem jest włączenie tego programu do wcześniej ogłoszonego TALF.

  • Zapewnienie inwestorom większego zaufania do zakupu starszych aktywów: podobnie jak w przypadku sekurytyzacji wspieranych przez nowe źródła kredytów konsumenckich i biznesowych już uwzględnione w TALF, Ministerstwo Skarbu oczekuje, że zapewnienie dźwigni finansowej za pośrednictwem tego programu da inwestorom większe zaufanie do zakupu tych aktywów, zwiększając tym samym rynek płynność.
  • Finansowanie zakupu odziedziczonych papierów wartościowych: w ramach tego nowego programu inwestorom zostaną udostępnione pożyczki bez regresu w celu sfinansowania zakupu odziedziczonych aktywów sekurytyzacyjnych. Oczekuje się, że kwalifikowalne aktywa będą obejmować niektóre nieagencyjne papiery wartościowe zabezpieczone hipoteką mieszkaniową (RMBS), które pierwotnie otrzymały rating AAA, oraz pozostające w obrocie papiery wartościowe zabezpieczone hipoteką komercyjną (CMBS) oraz papiery wartościowe zabezpieczone aktywami (ABS), które mają rating AAA.
  • Współpraca z uczestnikami rynku: pożyczkobiorcy będą musieli spełnić kryteria kwalifikowalności. Skróty zostaną ustalone w późniejszym terminie i będą odzwierciedlać ryzyko związane z aktywami przekazanymi jako zabezpieczenie. Stopy kredytowe, minimalne wielkości kredytów i czas trwania kredytów nie zostały określone, jednak Rezerwa Federalna pracuje nad tym, aby czas trwania tych kredytów uwzględniał czas trwania aktywów bazowych.

Departament Skarbu udostępni współinwestycję/dźwignię partnerom z prywatnymi dostawcami kapitału w celu natychmiastowego wsparcia rynku starszych papierów wartościowych zabezpieczonych hipoteką i aktywami, powstałych przed 2009 r., z ratingiem AAA w momencie powstania. Zatwierdzą do pięciu zarządzających aktywami z udokumentowanym doświadczeniem w nabywaniu starszych aktywów, jednak mogą rozważyć dodanie kolejnych w zależności od jakości otrzymanych wniosków. Menedżerowie, których propozycje zostały zatwierdzone, będą mieli czas na pozyskanie prywatnego kapitału w celu ukierunkowania określonych klas aktywów i otrzymają uzupełniające fundusze Skarbu Państwa w ramach Programu Inwestycji Publiczno-Prywatnych. Fundusze skarbowe będą inwestowane jeden do jednego, w pełni równolegle z tymi inwestorami.

Zarządzający aktywami będą mieli możliwość, jeśli ich struktury funduszy inwestycyjnych spełniają określone wytyczne, objęcia uprzywilejowanego długu do Funduszu Inwestycji Publiczno-Prywatnych z Departamentu Skarbu w wysokości 50% całkowitego kapitału własnego funduszu. Departament Skarbu rozpatrzy wnioski o zadłużenie funduszu w wysokości 100% jego łącznego kapitału własnego z zastrzeżeniem dalszych ograniczeń.

Krytyka

Ekonomista i laureat Nagrody Nobla Paul Krugman był bardzo krytyczny wobec tego programu, argumentując, że pożyczki bez regresu prowadzą do ukrytej dotacji, która zostanie podzielona przez zarządzających aktywami, akcjonariuszy banków i wierzycieli. Pan Krugman twierdzi, że doprowadzi to do dzikiego przebijania cen aktywów. Jednak badania nad strukturą programu pokazują, że zachęty do zawyżania cen w pożyczkach bez regresu są subtelne. Jeśli istnieją zachęty do zawyżania cen, zależą one od wysokości dźwigni finansowej, stóp procentowych i opłat gwarancyjnych pobieranych odpowiednio przez Rezerwę Federalną lub FDIC oraz zmienności toksycznych aktywów. Analityk bankowy Meridith Whitney twierdzi, że banki nie będą sprzedawać złych aktywów po godziwej wartości rynkowej, ponieważ niechętnie przyjmują odpisy aktualizujące wartość aktywów. Usunięcie toksycznych aktywów zmniejszyłoby również zmienność cen akcji banków. Ponieważ akcje są opcją kupna aktywów firmy, ta utracona zmienność zaszkodzi cenom akcji znajdujących się w trudnej sytuacji banków. Dlatego takie banki będą sprzedawać tylko toksyczne aktywa po cenach wyższych niż rynkowe. Program został utrudniony przez ogłoszenie przez Standard & Poor's, że wiele kwalifikujących się aktywów zostanie obniżonych przez agencję ratingową, czyniąc je niekwalifikującymi się do programu. Prezydent Rezerwy Federalnej Nowego Jorku, William Dudley, stwierdził 4 czerwca 2009 r., że „istnieje ogromna przeszkoda administracyjna” we wdrażaniu programu.

Bibliografia

Linki zewnętrzne